Вартість державних запозичень зростає в усьому світі: інвестори вимагають вищої дохідності за довгострокові облігації, оскільки побоюються стійкої інфляції, великих бюджетних дефіцитів і зростання пропозиції боргу. У середині серпня середня дохідність державних облігацій країн G7 досягла найвищого рівня з 2008 року, повідомляє Bloomberg.
Для урядів це означає дорожче фінансування, а для економіки – потенційне підвищення вартості кредитів для компаній і населення. Водночас ситуація не обов’язково свідчить про кризу: частково зростання дохідності може бути поверненням до більш нормального рівня після тривалого періоду наднизьких ставок.
Чому інвестори продають довгострокові облігації
Державні облігації розвинених країн вважаються одними з найбезпечніших активів, оскільки ймовірність того, що уряд не поверне борг, відносно низька. Держави можуть фіксувати вартість своїх запозичень на десятиліття – наприклад, випускати 30-річні облігації. Деякі країни навіть залучають кошти на 100 років.
Однак довгий термін не означає відсутність ризику для інвестора:
- якщо інфляція та процентні ставки зростають – майбутні виплати за облігацією втрачають частину своєї реальної вартості
- чим довше до погашення – тим більше часу інфляція має для такого впливу.
Саме тому довгострокові папери сильніше реагують на зміну ставок та інфляційних очікувань:
- у середині серпня дохідність 30-річних казначейських облігацій США піднялася до найвищого рівня з 2007 року
- у Німеччині дохідність аналогічних паперів повернулася до рівнів, яких не було з 2011 року
- японські 30-річні облігації наблизилися до історичних максимумів.
Однією з причин є побоювання, що центральні банки недостатньо активно борються з інфляцією. Додатковий тиск створюють торговельна політика адміністрації Дональда Трампа та зростання цін на енергоносії на тлі конфліктів на Близькому Сході.
У США ситуація особливо помітно змінилася після того, як Федеральна резервна система залишила ставки без змін. Це допомогло знизити дохідність короткострокових облігацій, яка сильніше залежить від очікувань щодо найближчих рішень центробанку.
Водночас довгострокові папери подорожчали для емітента, оскільки інвестори почали побоюватися, що недостатньо жорстка політика ФРС може підтримувати інфляцію в майбутньому.
У результаті різниця між короткостроковими та довгостроковими ставками збільшилася – крива дохідності стала крутішою. Схожа ситуація спостерігається і в Японії, де центральний банк підвищує ставки повільно, побоюючись нашкодити економічному відновленню.
Пропозиція державного боргу зростає, а попит змінюється
Висока дохідність теоретично мала б зробити довгострокові облігації привабливішими для інвесторів. Проте ринок переживає структурну зміну.
Протягом більшої частини останніх двох десятиліть світ мав значний обсяг заощаджень, особливо в Азії, тоді як пропозиція безпечних активів була відносно обмеженою. Це підтримувало високий попит на державні облігації та стримувало їхню довгострокову реальну дохідність. У минулому голова ФРС Алан Грінспен навіть називав незвично низьку довгострокову дохідність “загадкою”.
Тепер ситуація інша:
- уряди збільшують витрати на оборону, енергетику та інші масштабні проєкти
- США одночасно мають обслуговувати державний борг, який наближається до $40 трлн, і фінансувати значний бюджетний дефіцит. За оцінкою Бюджетного управління Конгресу, цього року він може становити $2,1 трлн.
При цьому попит на державні облігації вже не такий сильний, як раніше. Іноземні інвестори купують їх менш активно, а центральні банки після років масштабних закупівель скорочують свої портфелі. Членкиня Виконавчої ради ЄЦБ Ізабель Шнабель описала цю зміну як перехід від “надлишку заощаджень” до “надлишку облігацій”.
У результаті більшу роль на ринку відіграють приватні інвестори, які сильніше реагують на ціну та зазвичай хочуть отримувати більшу компенсацію за купівлю довгострокового боргу. Додатково зміни в пенсійних системах зменшили кількість традиційних покупців таких паперів.
Це вже відображається у так званій премії за термін – додатковій дохідності, якої інвестори вимагають за те, що погоджуються тримати довгостроковий борг. За моделлю Bloomberg Economics, у США вона зросла більш ніж на 3 процентні пункти порівняно з мінімальними значеннями часів пандемії.
Уряди конкурують за гроші з технологічними компаніями
Додатковим фактором став бум інвестицій у штучний інтелект. Технологічні компанії активно позичають гроші для будівництва інфраструктури, необхідної для розвитку ШІ, і дедалі частіше випускають довгострокові облігації. Таким чином, уряди отримали нових конкурентів за кошти інвесторів.
Компанії інвестиційного класу, серед яких великі технологічні корпорації, від початку року вже продали облігацій майже на $1,5 трлн – на 36% більше, ніж за аналогічний період торік.
За оцінкою Nomura Securities, близько $200 млрд, залучених найбільшими технологічними компаніями, еквівалентні приблизно чверті чистого обсягу казначейських векселів та облігацій, які США продають приватним інвесторам. Це приблизно у п’ять разів більше, ніж у 2025 році.
Економісти Bank of America вважають, що зростання корпоративних запозичень разом зі збільшенням обсягу іпотечних цінних паперів підштовхнуло дохідність 10-річних казначейських облігацій США приблизно на 30 базисних пунктів цього року. Один базисний пункт – це 0,01 процентного пункту.
Що роблять уряди
Один із варіантів для урядів – більше позичати на короткі терміни. Така стратегія вже набирає популярності, оскільки короткострокові облігації зараз мають нижчу дохідність. Але є і ризик: їх доведеться частіше рефінансувати, і якщо ставки до того часу будуть високими, нові запозичення можуть виявитися дорожчими.
США також вирішили підтримати попит на довгострокові папери. Міністерство фінансів заявило, що з вересня по листопад щонайменше вдвічі збільшить викуп 10-30-річних облігацій, щоб підтримати ліквідність на довгому кінці кривої дохідності. Після цього оголошення дохідність довгострокових казначейських облігацій та інших державних паперів знизилася, хоча поки невідомо, наскільки довго триватиме цей ефект.
У довшій перспективі урядам доведеться переконати інвесторів у тому, що вони здатні контролювати інфляцію та бюджетні дефіцити. Для цього можуть знадобитися непопулярні рішення – зокрема підвищення податків або скорочення державних витрат.
Чому це важливо для звичайних позичальників
Зростання дохідності державних облігацій впливає не лише на урядові фінанси. Довгострокові ставки є орієнтиром для вартості багатьох споживчих кредитів, зокрема іпотеки, а також корпоративних позик.
Тому дорожчі державні запозичення можуть збільшити фінансове навантаження на домогосподарства та компанії. Для населення це особливо важливо після кількох років інфляції, яка вже підвищила вартість життя. Водночас вкладники можуть виграти від вищих ставок, отримуючи більший дохід на свої заощадження.
При цьому зв’язок між дохідністю держоблігацій та споживчими кредитами не завжди прямий. Наприклад, у США ставка за 30-річною іпотекою орієнтується переважно на дохідність 10-річних казначейських облігацій, а не 30-річних. Причина в тому, що власники житла зазвичай погашають або рефінансують іпотеку раніше, приблизно через 10 років.
Чи справді зростання дохідності небезпечне
Для інвесторів ситуація не є однозначно негативною. Вища дохідність означає кращу потенційну винагороду для тих, хто купує облігації зараз. Крім того, на тлі рекордних рівнів фондових ринків зростання ставок може частково свідчити про стійкість світової економіки, яка здатна витримувати дорожчі кредити.
Після світової фінансової кризи дохідність облігацій тривалий час була близькою до нуля через слабкі перспективи економічного зростання. Тому нинішні рівні можна розглядати не лише як сигнал проблем, а й як повернення до більш звичних показників.
Наприклад, дохідність 10-річних казначейських облігацій США на рівні близько 4,7% приблизно відповідає її середньому значенню за останні 40 років.
Саме тому економісти Wells Fargo Том Порчеллі та Майкл Пуглієзе пропонують дивитися на нинішню ситуацію не лише через популярну концепцію “вищих ставок протягом тривалішого часу”. На їхню думку, точніше було б говорити про “нормальні ставки протягом тривалішого часу”.
Читайте також
