Швидке поширення ШІ створює ризики не лише для самих компаній, що розробляють програмне забезпечення, а й для інвесторів та кредиторів, які роками вкладалися в цей сектор. Про це пише Bloomberg.
Особливо вразливими є компанії, викуплені фондами прямих інвестицій із використанням великих обсягів боргу. Якщо ШІ почне витісняти їхні продукти або сповільнить зростання доходів, обслуговувати цей борг стане складніше. Це може створити проблеми для всієї фінансової системи,
Йдеться про сценарій, який на Волл-стріт уже називають “SaaSpocalypse”. Його суть не в тому, що всі програмні компанії неодмінно зникнуть через ШІ. Проблема в тому, що протягом років навколо них сформувалася ціла фінансова конструкція, яка значною мірою спиралася на стабільні доходи від підписок, високу прибутковість і доступний борг.
Як програмне забезпечення стало великим бізнесом для фондів
Компанії, які продають програмне забезпечення за підпискою, довгий час були привабливими для фондів прямих інвестицій:
- їхні витрати відносно невисокі, прибутковість висока, а регулярні платежі клієнтів забезпечують передбачуваний грошовий потік
- це давало змогу брати великі кредити для придбання таких компаній і розраховувати, що вони зможуть обслуговувати борг.
У типовій угоді з використанням кредитного плеча фонд вкладає лише частину коштів для купівлі компанії, а решту позичає. При цьому борг залишається на самій придбаній компанії. Якщо згодом її вартість зростає, фонд може отримати значний прибуток на власний вкладений капітал. Але якщо бізнес слабшає, саме компанія має продовжувати виплачувати кредит та відсотки.
Раніше основним джерелом такого фінансування були кредити з використанням кредитного плеча та високодохідні облігації. Згодом дедалі більшу роль почав відігравати ринок приватного кредитування. Інвестиційні фонди напряму позичали гроші компаніям, а кошти для цього залучали від великих інституційних інвесторів, зокрема страхових і пенсійних компаній. До цього ринку долучилися й роздрібні інвестори.
Особливість приватного кредитування полягає в тому, що такі позики зазвичай не торгуються на відкритому ринку. Через це їхню реальну вартість складніше визначити. Оцінки, які публікують окремі фонди, можуть відставати від ситуації на ринку та бути надто оптимістичними.
У результаті значна частина ризику виявилася менш помітною. Інвестори не завжди можуть точно оцінити, скільки проблемних кредитів уже накопичилося і де саме вони зосереджені.
Що змінює штучний інтелект
Поява нових ШІ-моделей поставила під питання саму основу багатьох програмних бізнесів. Користувачі отримали інструменти, які можуть виконувати частину завдань, за які раніше платили спеціалізованим програмним компаніям.
Водночас ризик для сектора не однаковий. Клієнти можуть не захотіти відмовлятися від програм, якими користувалися роками. Деякі компанії, навпаки, можуть використати ШІ, щоб зробити свої продукти кращими. Наприклад, Thoma Bravo уклала партнерство з Google Cloud, щоб допомогти своїм портфельним компаніям швидше впроваджувати ШІ.
Для фонду прямих інвестицій також не обов’язково, щоб усі його компанії були успішними:
- Кілька великих переможців можуть компенсувати збитки від невдалих інвестицій
- До того ж більшість позичальників у секторі поки продовжують збільшувати доходи та виконувати свої боргові зобов’язання.
Однак головна проблема полягає в тому, що поки незрозуміло, які компанії стануть переможцями, а які втратять бізнес через ШІ. Саме ця невизначеність особливо небезпечна для компаній, які мають значний борг.
Багато угод укладалися з розрахунком на подальше зростання кількості клієнтів і доходів від підписок. Якщо доходи почнуть падати або навіть просто зростатимуть повільніше, ніж очікувалося, компанія може зіткнутися з проблемами з обслуговуванням боргу.
Ситуація ускладнюється процентними ставками. Значна частина кредитів має плаваючу ставку, тому вартість обслуговування боргу може зростати разом із ринковими ставками. При цьому кредитори вже вимагають вищої дохідності за нові позики компаніям, які вважаються більш ризикованими через потенційний вплив ШІ.
Приклад Medallia
Одним із найбільш показових випадків стала Medallia. У 2021 році Thoma Bravo придбала компанію, яка спеціалізувалася на онлайн-опитуваннях клієнтів. На той момент Medallia ще втрачала гроші, але її доходи зростали двозначними темпами.
Для фінансування угоди Thoma Bravo використала значний борг:
- Частину позики надала група приватних кредиторів на чолі з Blackstone
- Кредитори погодилися на досить ризиковану структуру, за якої Medallia могла відкладати частину процентних платежів і збільшувати загальний борг.
Згодом компанія не змогла генерувати достатньо коштів для обслуговування своїх зобов’язань. Борг зріс приблизно до $2,8 млрд, а на початку 2026 року Thoma Bravo передала контроль над Medallia кредиторам. Сам фонд та його співінвестори зазнали збитків більш як на $5 млрд.
Цей випадок став одним із найбільших провалів приватного капіталу з часів фінансової кризи 2008 року. При цьому проблеми Medallia почалися ще до нинішньої хвилі побоювань щодо ШІ.
Найбільша проблема може виникнути під час рефінансування
Для сектору критичним стане момент, коли компаніям доведеться погашати або рефінансувати старі кредити. За оцінками стратегів Barclays, до кінця 2029 року програмним компаніям доведеться погасити понад $150 млрд боргу за кредитами з використанням кредитного плеча, високодохідними облігаціями та іншими позиками.
Це вже створює тиск на компанії. Вони мають шукати нове фінансування заздалегідь, а кредитори тепер набагато обережніше ставляться до програмного бізнесу. Якщо компанія виявиться ризикованішою через ШІ, їй доведеться платити вищі відсотки за новий кредит.
Виникає замкнене коло. Фондам прямих інвестицій може бути складніше продати свої портфельні компанії або залучити додатковий капітал, щоб зменшити їхній борг. Водночас самим компаніям буде важче рефінансувати старі кредити. Чим вищим буде ризик, тим дорожчим стане нове фінансування.
Перші приклади вже є:
- Perforce Software, яка розробляє інструменти для створення та підтримки програмного коду, має близько $1,7 млрд боргу
- Її кредитори побоюються, що продукти на кшталт Claude Code від Anthropic можуть посилити конкуренцію
- Через складнощі з традиційним рефінансуванням частину боргу компанії обміняли на облігації з пізнішим терміном погашення.
Інший варіант використала Imprivata, що належить Thoma Bravo. Компанія домовилася з кредиторами про продовження терміну погашення боргу на два роки. Натомість процентну ставку підвищили на 0,75 процентного пункту.
Ще складнішою виявилася ситуація із Sophos, яка також належить Thoma Bravo:
- Компанія намагалася рефінансувати близько $2,5 млрд боргу, термін погашення якого настає наступного року
- Кілька приватних кредиторів відмовилися від угоди
- Після цього Thoma Bravo почала розглядати можливість домовитися з нинішніми кредиторами про продовження терміну, але ті вимагали додаткових поступок, зокрема нових вкладень самого фонду.
Чому ризик може вийти за межі програмного сектору
Проблема полягає не лише у можливих банкрутствах окремих компаній. Якщо програмні компанії почнуть скорочувати витрати через падіння доходів, це може призвести до хвилі звільнень. Якщо ж вони не зможуть обслуговувати борги, збитки отримають фонди прямих інвестицій, банки, приватні кредитори, страхові та пенсійні компанії, а також роздрібні інвестори.
Кредитори, своєю чергою, можуть стати обережнішими та скоротити обсяги фінансування. Це вже матиме ширший вплив на економіку, оскільки компаніям буде складніше отримувати кредити.
За оцінкою CreditSights, протягом найближчих 18 місяців або двох років сектору програмного забезпечення доведеться пройти через своєрідне повернення до реальності. Компаніям, які зараз коштують менше або зростають повільніше, ніж очікували інвестори під час їхнього придбання п’ять чи шість років тому, буде дедалі складніше знайти нове фінансування.
Поки інвестори намагаються зрозуміти, наскільки серйозною виявиться загроза від ШІ, ризик для закредитованих приватних компаній залишається. Кожен новий реліз потужної ШІ-моделі посилює побоювання щодо майбутнього SaaS-бізнесів, а кредитори поки не поспішають повертатися до активного фінансування цього сектору.
Читайте також
